Wat gebeurt er na de val van de dollar?
De dollar, decennialang de ultieme veilige haven, beleefde in 2025 zijn slechtste jaar sinds 1970 en staat ook dit jaar opnieuw onder druk, na president Trumps dreigementen rond Groenland en nieuwe handelstarieven. Daarmee verdwijnt een oude zekerheid: dat Amerika – en dus de dollar – altijd hetstabiele middelpunt van het wereldwijde financiële systeem vormt.
De euro zal de dollar niet vervangen. Maar diens rol is niet langer vanzelfsprekend. Dat schept voor Europa een strategische kans: wie de internationale rol van de euro versterkt, kan structureel meer vraag creëren naar Europese activa, en kapitaal voor veiligheid en strategische autonomie goedkoper aantrekken. Financiële macht is ook geopolitieke macht. Een nieuw kabinet in Den Haag zal zich daartoe moeten verhouden.
De twijfel over de dollar begon niet dit jaar. In april vorig jaar, toen de regering-Trump plots nieuwe, forse importheffingen aankondigde, daalde de S&P 500-beursindex in korte tijd met ongeveer 12 procent, verzwakte de dollar met circa 6 procent en stegen de lange Amerikaanse rentes flink. Zo gingen tegelijk niet alleen Amerikaanse aandelen, maar ook staatsobligaties en de dollar zelf in de verkoop.
Ook grote langetermijnbeleggers zijn sindsdien voorzichtiger geworden. Pensioenfonds ABP verkleinde onlangs zijn positie in Amerikaanse staatsobligaties met omgerekend ongeveer 10 miljard euro. Dat is niet per se een vlucht uit Amerika, maar wel een signaal dat concentratie en geopolitieke risico’s serieuzer worden genomen.
De reden dat dit ertoe doet, gaat verder dan de wisselkoers alleen. Bedrijven, banken en beleggers houden dollars aan om internationale transacties veilig en goedkoop te kunnen afwikkelen. Maar dat systeem begint te rafelen. De BRICS-landen (Brazilië, Rusland, India, China en Zuid-Afrika) rekenen om Amerikaanse sancties te omzeilen steeds meer handel, vooral in grondstoffen, af in eigen valuta. Centrale banken kopen meer goud. En bovenal maken beleggers zich zorgen over de voorspelbaarheid van het Amerikaanse beleid en over de staat van de Amerikaanse instituties.
Geopolitieke macht
De internationale rol van een munt rust uiteindelijk op drie pijlers. Ten eerste geopolitieke macht en veiligheid. Ten tweede sterke instituties en rechtsstaat. En ten derde economische schaal, liquiditeit en goed functionerende financiële markten. Zonder een van die drie verliest zelfs de sterkste munt vroeg of laat aan aantrekkingskracht.
Dat macht en geld samenhangen is geen nieuw inzicht. Het Britse pond verloor zijn centrale rol toen ook de Britse geopolitieke dominantie verdween: aan de vooravond van de Eerste Wereldoorlog was sterling nog goed voor bijna 90 procent van alle wereldwijd in vreemde valuta uitgegeven schuld.
Ook vandaag geldt dat geopolitieke macht en monetaire status nauw met elkaar verweven zijn. En juist op dat punt — macht en veiligheid — verandert Europa razendsnel. De gezamenlijke Europese defensie-uitgaven liggen inmiddels rond de 380 miljard euro per jaar en zijn op weg naar ongeveer 650 miljard. Rond 2028 zal Europa naar verwachting meer uitgeven aan militair materieel dan de Verenigde Staten nu doen.
Historisch onderzoek laat zien dat veiligheidsgaranties en militaire allianties het aandeel van een munt in de buitenlandse reserves van bondgenoten met bijna 30 procentpunt kunnen verhogen. Een Europa dat zelf in staat is zijn veiligheid te organiseren, wordt ook als financieel anker vanzelf serieuzer genomen. Bevriende landen, van Canada en Japan tot Turkije, zouden in zo’n wereld waarschijnlijk meer euroreserves gaan aanhouden.
De tweede pijler — instituties en rechtsstaat — is misschien wel waar het contrast met de VS het snelst toeneemt. De internationale aantrekkingskracht van de dollar was altijd gebaseerd op de combinatie van Amerika’s omvangrijke en open kapitaalmarkt en de voorspelbaarheid van het Amerikaanse systeem: een onafhankelijke centrale bank, stabiele regels en een overheid die contracten en eigendomsrechten respecteert.
Maar juist die zekerheden staan onder druk. President Trump valt openlijk de onafhankelijkheid van de Federal Reserve aan en laat aanklagers onderzoek doen naar voorzitter Jerome Powell en bestuurslid Lisa Cook. Of de beoogde nieuwe Fed-voorzitter Kevin Warsh zal optreden als onafhankelijke centrale bankier of als Trump’s loyale uitvoerder (of zelfs: schoothond), is vooralsnog onduidelijk. Daarmee wordt de centrale bank expliciet in het politieke strijdperk getrokken, en groeit bij beleggers de twijfel of de VS op termijn weerstand zullen bieden aan de verleiding om hun schulden weg te ‘inflateren’.
Tegelijkertijd wordt het Amerikaanse economische beleid steeds willekeuriger: ad-hoc vrijstellingen van importheffingen voor individuele bedrijven, een handelspolitiek die van maand tot maand kan veranderen, en plotselinge ingrepen zoals het stilleggen van vrijwel voltooide offshore-windprojecten, met mogelijk grote financiële schade tot gevolg.
Voor een internationale munt is dat funest. Niet omdat beleggers elke beleidskeuze afkeuren, maar omdat ze niet weten waar ze aan toe zijn. De eurozone beschikt daarentegen over de ECB, een van de meest onafhankelijke centrale banken ter wereld. En als er één ding is wat de EU wél is, dan is het een voorspelbare rechtsorde: soms log, maar juist daardoor betrouwbaar.
Achilleshiel van de euro
De achilleshiel van de euro is het gebrek aan economische schaal en een diepe kapitaalmarkt. Dat de Europese economie, gemeten in dollars, nog maar iets meer dan de helft is van de Amerikaanse, klinkt dramatisch. Maar het is grotendeels een wisselkoerseffect. In koopkrachttermen is het verschil veel kleiner, en een groot deel van het Amerikaanse bbp gaat bovendien op aan zorguitgaven zonder aantoonbaar betere uitkomsten.
Europa loopt achter in productiviteitsgroei. Maar het beeld van een economisch irrelevante regio klopt niet. De euro is al de tweede reservemunt ter wereld en wordt in delen van de wereldhandel, zoals in Europa en Afrika, bijna net zo veel gebruikt als de dollar. De EU sluit actief nieuwe handelsakkoorden met onder meer Mercosur (Argentinië, Brazilië, Paraguay en Uruguay), India en Indonesië. Dat is positief voor de euro: hoe meer handel in euro’s wordt gefactureerd, hoe groter de internationale rol van de munt wordt.
Toch kent de internationalisering van de euro duidelijke grenzen. Centrale banken houden buitenlandse deviezen aan – meestal in de vorm van staatsobligaties van andere landen, zoals Amerikaans staatspapier – om te kunnen ingrijpen bij financiële schokken of een plots dalende wisselkoers. De wereld kan die bestaande dollarreserves, die in de duizenden miljarden lopen, niet simpelweg in euro’s omzetten. Daarvoor is het aanbod van veilige Europese staatsobligaties te beperkt. In de EU is de hoeveelheid hooggewaardeerde staatsleningen kleiner dan 50 procent van het bbp, tegenover meer dan 100 procent in de VS. Bovendien heeft de eurozone een structureel overschot op de lopende rekening: de unie verdient in het buitenland meer dan zij uitgeeft, en leent per saldo geld uit aan de rest van de wereld in plaats van het aan te trekken.
Maar ook dat begint te schuiven. Duitsland, met zijn hoge kredietwaardigheid, zal de komende jaren aanzienlijk meer schuld uitgeven, met een schuldquote – de verhouding tussen staatsschuld en bbp – die mogelijk richting 80 procent van het bbp stijgt. Daarnaast is er inmiddels meer dan 1.400 miljard euro aan gezamenlijke Europese schuld in omloop via de Europese Commissie, de Europese Investeringsbank en het Europees Stabiliteitsmechanisme.
Dat Europese schuldpapier is in trek bij beleggers, blijkt uit de kleine rente-opslag ten opzichte van Duitse staatsobligaties. Nieuwe gezamenlijke uitgaven voor defensie en andere strategische investeringen, zoals Europese satellieten om de afhankelijkheid van systemen zoals Elon Musk’s Starlink te verminderen, ligt inmiddels ook politiek op tafel.
Ook de Europese markt-infrastructuur ontwikkelt zich. De kapitaalmarktunie komt langzaam vooruit. En de ECB is duidelijk van houding veranderd: waar zij vroeger neutraal stond tegenover de internationale rol van de euro, spreekt zij nu openlijk over het belang daarvan, onder meer via de digitale euro.
De volgende vraag is of de ECB die ambitie ook praktisch ondersteunt. Voor een munt die internationaal wordt gebruikt, is het cruciaal dat buitenlandse centrale banken er in tijden van stress snel en ruim toegang toe hebben. De Federal Reserve doet dat al jaren, door dollars uit te lenen aan bondgenoten om financiële markten te stabiliseren. Als de ECB zich vergelijkbaar zou opstellen, zouden centrale banken en banken wereldwijd euro’s makkelijker durven gebruiken. Dat zou de internationale rol van de euro een verdere duw in de rug geven.
Die internationalisering doet ertoe. Hoe groter de rol van de euro in het wereldwijde financiële systeem, hoe groter de structurele vraag naar Europese activa — en hoe lager de financieringskosten voor Europese overheden en bedrijven. Dat maakt het makkelijker en goedkoper om te investeren in defensie, in strategische industrie en in de groene transitie. Monetaire macht is geen prestigeproject, maar een productiefactor.
We staan niet aan de vooravond van een simpele troonswisseling. De euro zal de dollar niet vervangen, en China’s renminbi evenmin. Daarvoor heeft China te veel zelfopgelegde beperkingen: kapitaalrestricties, een relatief kleine obligatiemarkt en een regering die het niet al te nauw neemt met privaat eigendom.
Maar de valutawereld wordt minder monolithisch, en de rol van de dollar als wereldanker is niet langer gegarandeerd. Voor Europese landen is dat geen ideologische kwestie, maar een strategische. En voor Nederland al helemaal.
Daar wringt het. In Den Haag geldt nog steeds een bijna automatische reflex tegen eurobonds en gezamenlijke financiering. Die houding was begrijpelijk in een wereld waarin gezamenlijke schuld vooral werd geassocieerd met noodfondsen en transfers naar Griekenland. Maar dat is de wereld van gisteren.
Historisch tempo
Als gezamenlijke Europese leningen worden ingezet voor defensie, veiligheid en strategische autonomie, kortom voor Europese publieke goederen waar Nederland direct van profiteert, dan is een principieel ‘nee’ geen teken van prudentie, maar van kortzichtigheid.
Wat ook fundamenteel is veranderd: de voormalige crisislanden zoals Portugal, Ierland en Griekenland hebben hun schuldpositie in historisch tempo verbeterd, terwijl zelfs het oude zorgenkind Italië inmiddels een voorzichtige begrotingskoers vaart. Het tijdperk van permanente noodfondsen is voorbij. En het heeft gewerkt.
Juist landen als Nederland, met een grote financiële sector en enorme pensioenvermogens, hebben er belang bij dat er meer veilige en liquide Europese activa komen. Nederland profiteert bovendien van een Europa dat zichzelf kan verdedigen, zijn handelsroutes kan beschermen en geopolitiek serieuzer wordt genomen. Andere landen die traditioneel streng zijn op begrotingsdiscipline, zoals Denemarken, hebben die draai al gemaakt.
De euro wordt geen nieuwe dollar. Maar in een wereld waarin vertrouwen schaarser wordt en Amerikaanse voorspelbaarheid niet langer vanzelf spreekt, kan hij wel degelijk een veel grotere rol gaan spelen. Dat gebeurt niet vanzelf: het vraagt politieke keuzes. In Nederland staan D66, CDA en GroenLinks-PvdA daar inmiddels voor open. De VVD zit nog in een spagaat tussen de noodzaak Europa veiliger te maken en de reflexmatige angst voor eurobonds. Een nieuw Nederlands kabinet kan zich blijven ingraven. Of het kan helpen bouwen.